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皮斌业 未来业绩增长可期: 改性塑料市场空间巨大,公司顺势跑马圈地。预测到2019年改性塑料全球消费1.7亿吨,2013~2019年复合增长率4.7%,总价值3520亿美元。增长动力来自常规塑料升级替代、汽车轻型化、航空材料、包装及新兴市场的消费升级。公 司顺势积极扩充产能,贴近消费市场布局,已建立广州、珠海、上海、昆山、天津和绵阳 六大生产,贴近终端消费市场。为拓展海外业务,2013年公司通过收购印度本地公司建立了海外生产,率先为全球化经营探。 受益于上游原材料价格下跌。国内产能过剩和需求疲弱的大背景下,中长期石油和煤炭等大商品价格将保持低迷,促使中上游化工品价格下行,对改性塑料厂商有利,因为其下游客户相对粘性,需求波动小,产品配方的不完全透明性,可以确保一起和下游客户分享成本降低的好处,无需悉数拱手相让。改性塑料原材料主要来自石油下游烯烃的聚合物,石油价格的下跌将大大降低合成塑料的生产成本,事实上自10月份石油价格快速下跌,同期公司的主要原料PS,ABS,PP,PE,PA6等已出现大幅度下降, Q4公司可能会因存货跌价损失暂时无法受益。预计明年毛利率将有显著提升,按照产品成本下降5%,客户均等分享原则,提高公司毛利2%,有望给公司每年增加利润2.6亿,相当于每股0.1元。 产品市场结构改善。公司产品在国内家电市场占据绝对优势,以中低端产品为主,毛利通常低于15%。高端市场如汽车工程塑料、电子电器和国防航空等领域等一直由跨国公司包括杜邦、陶氏化学、巴斯夫、朗盛、帝斯曼、旭化成、索尔维、三菱和利安德巴塞尔占据,公司通过开发生物降解塑料、耐高温尼龙材料、碳纤维及其复合材料、高密度热塑性材料等新产品的产业化,缩小和世界水准的差距,加强对客户的技术支持以及服务的力度,凭借性价比优势,相继进入国际汽车厂商的供应商体系,逐步渗透扩大销量。预计随着产品结构进一步改善,公司产品将覆盖高、中、低端三个层次,建立更加完整丰富的产品体系,致力于提供一体化解决方案,这将有利于强化重点市场领域的战略供应商地位。 公司新材料未来贡献不可忽视。公司投入大量财力和技术力量开发生物降解塑料、耐高温尼龙材料、碳纤维及其复合材料、高密度热塑性材料。其中降解塑料与新疆兵团农业技术推广总站进行 700 万亩生物降解农膜的示范和推广,消除“白色垃圾”已获得客户认可,为完全降解塑料的广泛推广奠定了扎实基础。自主研发的耐高温尼龙PA10T材料得到市场认可,建立了万吨级合成生产装置,产品销量大幅提升。包括还在给客户应用开发的碳纤维在内,虽短期内还不能实现业绩收益,但公司一直不遗余力加强新材料应用拓展,未来贡献不可忽视。 给予“推荐”评级。预测金发科技2015年销售额突破200亿,2016年突破240亿,受毛利大幅度改善、三项费用占比稳定的正面影响,预测公司2014~2016年每股EPS为0.27、0.54、0.63元,按照2015年16倍PE计算,目标价格8.64元。 风险提示:风险一:石油价格快速回升,原料成本大涨;风险二:国内需求大幅度萎缩。 国联证券 刘元瑞 王鹤涛 陈文敏行业 事件描述。 新兴铸管报告,继续推荐。 事件评论。 传统主业维稳:紧钢铁、扩铸管:由于品种及地域相对劣势,公司约800 万吨钢铁产能景气度下滑严重,而受益于城镇化进程推进及公司技术、品牌等优势,公司180 万吨铸管产能业绩近年相对稳定。后期公司将在维持钢铁业务产能稳定的同时,进一步扩张铸管产能,以期达到300 万吨。公司募投项目投向由铸管新疆200 万吨产能调整为80 万吨铸管搬迁升级项目和5 万吨管件项目,即准确阐释了公司对于传统主业的定位。 多元化抓手:中墨能源基金效益空间巨大:在维持传统业务整体稳定的前提下,公司积极拓展多元化业务领域,目前阶段正以中墨能源投资基金为主要抓手,以类金融形式布局能源领域。基金总规模50 亿美元,其中一期10 亿美元,将重点投资海上钻井平台等海工装备类项目。虽然基金一期规模有限,公司在基金总量中份额也相对有限,不过作为基金的中方主要发起人,公司与墨方联系紧密,不排除伴随着墨西哥划时代能源进一步推进,公司未来可选的投资机会和形式将层出不穷。 战略构想:立足主业,积极谋求转型:虽然公司身处重资产钢铁行业,但转型意愿一直强烈。早在钢铁行业资源及终端制造相对景气时期,公司积极进行相关多元化,进军上游矿石、煤炭资源,并布局下游管道、锻造等产能。在钢铁行业景气不再的今天,公司积极拓展非相关多元化,涉足能源等领域。总体而言,公司通过多元化谋求转型的意图强烈,不排除未来有望形成以传统业务为立足点,能源、类金融等多领域蓬勃发展的业务格局,而国企优化人事与激励机制将进一步加速这个进程。 预计公司2014、2015 年EPS 分别0.23 元和0.31 元,对应PE21.68X、16.17X,重申“推荐”评级。长江证券 皮斌盐湖股份基础化工业 公司是青海省国资委控股的钾肥巨头。公司目前拥有350万吨氯化钾产能,是全球第七,亚洲第一的钾肥巨头,青海省国资委持有公司30.99%的股权,是公司的控股股东和实际控制人。公司2011年吸收合并盐湖集团并实施盐湖综合利用项目后,公司正从单一的氯化钾生产企业转型为钾肥、盐化工、煤化工、天然气化工等综合性的化工集团。 全球钾肥资源分布严重不均衡,市场呈现寡头垄断格局。据IFA统计,世界已经探明工业钾盐储备量在200亿吨以上(按K2O计)。其中和俄罗斯的储备量最大,占比分别达到46.1%和34.5%,我国仅占比2.2%。世界钾肥主要生产企业集中在和前苏联地区,包括钾肥、美盛、加阳、白俄罗斯钾肥和乌拉尔钾肥等,钾肥行业集中度非常高,CR4产能占比58%,CR12占比92%。 全球粮食安全形势依然严峻,钾肥需求将稳步增长。据FAO统计2013年全球谷物产量25.21亿吨,创历年来新高,但谷物的库存-用量比依然不足25%,全球面临的粮食安全问题依然严重。全球人口不断增长,对粮食的需求越来越多,在人均耕地面积不断下降的情况下,化肥作为一种有效的促进粮食增产增收的途径,其重要性不言而喻,未来的使用量必然会稳步增长。钾肥是农业生产中不可或缺的重要肥料,主要品种包括氯化钾、硫酸钾、硝酸钾以及硫酸钾镁;其中氯化钾由于其养份浓度高,资源丰富,价格低廉,在农业生产中起主导作用,占所施钾肥数量的 95%以上。 欠发达地区钾肥的使用比例偏低。钾肥由于价格较高,许多发展中和不发达国家的施肥非常不均衡,导致这些国家钾肥的使用比率偏低。从全球看,目前氮、磷、钾的消费占比分别为60.9%、22.7%和16.4%,其中钾肥的消费占比呈现逐步走高的态势,从2011年的15.8%提升至16.4%;而我国的消费比率为65%、24%和11%,钾肥的消费占比远低于世界的平均水平。钾肥的报告中指出 在主要的农作物玉米、稻谷和大豆中,单位公顷的钾肥使用量,发达地区显著高于欠发达地区,以玉米为例,美国单位公顷一年使用钾肥9.7吨,而中国的使用量不到6吨,印度只有3吨,差距非常明显。 全球钾肥整体开工率将提升,价格有望进入上升周期。根据IFA的预测,2014~2018年钾肥的需求复合增速在2%~4%之间,2013年至今的价格低位导致全球氯化钾产能扩张有序,预计未来几年行业整体开工率将提升,目前行业整体库存不断下降,我们预计氯化钾价格将进入上升周期。 行业景气向上,扩张钾肥产能正当时。公司2014年11月6日公司发布非公开增发预案,公司拟向不超过10家特定对象以不低于16.29元/股的价格发行不超过33149万股,募集资金不超过54亿元,用于150万吨/年钾肥扩能工程项目、30万吨/年钾碱项目和补充流动资金,投资额分别为27.2亿、12亿和16亿。目前公司产能为350万吨/年,增发150万吨产能待投产后公司的总产能将达到500万吨/年。目前我国氯化钾的自给率还只有50%左右,公司此时扩产一方面对我国提升氯化钾自给率有重要的战略意义;另一方面将充分受益行业景气回升,氯化钾价格经历5年的下行周期,目前行业供需结构不断改善,我们预计未来几年行业产能投放有序,行业开工率将不断提升,氯化钾的价格将步入上升周期,此时公司扩产氯化钾产能将能充分享受行业景气回升带来的益处。 化工业务亏损将进一步收窄。目前公司转固的化工项目主要有盐湖综合利用一期、ADC发泡剂项目和1万吨碳酸锂项目,2014年1-9月三个项目合计亏损6.87亿,同比减少1.43亿。其中盐湖综合利用一期项目亏损收窄明显,受益于产能利用率的提升,2014年1-9月综合利用一期项目亏损4.21亿,同比减少1.8亿,其中三季度亏损1.28亿,环比和同比均有不同程度的改善,未来一期的开工率还有提升的空间,预计亏损将进一步下降。未来陆续转固的有盐湖综合利用二期和海纳PVC一体化项目,这两个项目与盐湖综合利用一期的项目设计流程相似度高,公司将会充分利用一期的经验实现这两个项目的快速达产,我们预计这两个项目转固后的亏损有限。同时目前公司在认证“气改煤”的可行性,公司化工项目设计时天然气价格便宜,煤炭价格偏高,因此用天然气作为合成气的源头,目前天然气和煤炭价格走势相反,煤炭的优势尽显,如果公司“气改煤”方案可行,公司化工业务的亏损局面将彻底改观。 给予“推荐”评级。不考虑此次非公开发行对EPS的摊薄,预计14~16年公司EPS分别为0.60、0.95和1.19元,对应当前的股价18.71元,PE分别为31.3X、19.8X、15.8X。我们判断氯化钾价格处于上涨周期,公司业绩弹性大,维持“推荐”评级。 风险因素:(1)氯化钾价格不如预期的上涨;(2)天然气价格继续上涨,公司化工业务亏损进一步加大。 国联证券 皮斌云意电气交运设备行业 汽车电子化程度的提升是大势所趋,公司将受益。随着汽车电子化程度的日益提高,公司主营产品车用智能电源控制器的功能日益强大并向着多元化的方向发展。公司通过不断加大研发投入力度,努力开发多功能的产品,以满足市场需求。如通过运用半导体技术进行系统集成实现软启动、过载、与车载ECU通讯等多种功能,进而提高汽车使用过程中的安全性、环保性和舒适性,对汽车电子系统的使用寿命及汽车行驶的安全性、能耗排放以及舒适性具有重要影响。目前,中国自主品牌汽车的技术开发和产品需求与零部件企业之间形成了良好的互动,随着自主品牌汽车产销量和市场占有率的企稳回升,将带动我国汽车电子企业取得更大发展,公司将受益。 公司核心竞争力突出,由自主向合资渗透带来新的增长空间。与进口产品以及外资产品相比,公司产品在性价比方面具备明显的竞争优势。多年来,我国汽车市场使用的整流器和调节器主要通过进口或购买外资品牌产品,外资品牌产品在国内占据主要市场份额,但公司依托较强的竞争优势,逐步扩大了国内市场份额。在下游整车厂商业面临竞争激烈,业绩不理想的市场下,对于主要零部件包括车用整流器、调节器产品的价格性不断提高,下游厂商从降低生产成本的角度出发,则更倾向于使用性价比较高的国产产品。公司通过持续开发核心零部件的关键技术,整合产业链,提高关键零部件的自制率,使公司有效降低了生产成本,提高了产品的一致性和可靠性,增强了公司的产业链核心竞争优势。通过云泰电器研究开发车用整流器和调节器的关键零部件精密嵌件注塑件,在共用精密嵌件注塑模具设计开发技术和精密嵌件注塑件的二次注塑技术等方面拥有行业领先的技术优势。公司具备丰富的精密嵌件注塑件模具设计与开发经验,能够灵活应用二次成型的注塑技术开发高难度复杂模具,解决了在注塑过程中的开裂、镶件间由于布局密和距离近而短等技术难题,公司在现有生产条件下,只需对相关生产工艺、技术线、生产设备进行适当调整,即可满足混合动力汽车对整流和调压的需求。 产能确保业绩稳健增长,新产品放量再造一个云意。公司在大功率车用二极管制造技术上处于国内领先地位,车用整流器在保质期内失效率约200PPM,处于国内领先并逐渐接近国际水平。公司已获得多项大功率车用二极管专利,实现年产8,000万只大功率车用二极管的生产能力,募投项目之“大功率车用二极管产业化项目”完全达产后将实现年产12,000万只大功率车用二极管的生产能力,在满足配套公司主营产品的基础上,实现对外销售。公司的智能电机控制系统项目预计于2015年1月份完工,若进展顺利明年下半年开始批量生产。智能电机与控制系统的单套均价在350元左右,如果单车五套产品全配,单车配套额可达2000-3000元,公司通过超募建设的110万套产能可以实现5-6亿的营业收入,相当于再造一个云意。 试水低速电动车产业,只等政策放开。公司生产的低速电动车控制器主要应用于电动自行车、电动三轮车、高尔夫车、观光电动车等,目前公司该产品的客户分布于江苏、山东、河南、等我国低速电动车主要生产地区。公司以低速电动车市场为平台,充分验证公司的控制器等产品,为进军纯电动汽车市场做好技术和产品储备。目前大的低速电动车企业都是自己做电控,在部分地区有些中小型企业没有能力做电控,这是公司的战略突破口。 首次给予 “推荐”评级。预计公司2014~2016年每股收益为0.42元、0.52元和0.65元,市盈率分别为39倍、32倍和26倍,随着超募项目逐步达产,公司业绩有望迎来高增长,我们认为公司是市场上业绩弹性最大的汽车电子股,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险因素:(1)超募项目产能不达预期;(2)汽车行业竞争加剧,自主品牌市占率进一步下滑;(3)低速电动车的政策风险等。 国联证券 易欢欢和金融服务 公司融资渠道打开,或将带来千亿级别新增资金。公司拟通过港股IPO、短期公司债、次级债、受益凭证以及融出资金资产证券化等五种途径实现公司融资端的迅速扩张,若此次五种融资方式全部按上限完成,则至少将为公司提供千亿级别新增资金。 公司资本中介业务或将迎来新一轮快速发展。2014年3季度以来,公司信用业务出现了爆发式的增长,三季度实现净利息收入6..1亿,同比增长69%,环比增长86%,截止10月末,公司两融余额已达393亿,环比26%,在19家上市券商中增速排名第一。此次5项融资计划将进一步提升公司资金实力,公司资本中介业务高速发展。 互联网证券先发优势明显。华泰证券作为最早尝试互联网证券业务的大型综合性券商,先发优势明显。随着公司互金的不断推进,公司交易额市场份额不断攀升,2014年第三季度,公司交易额市场份额达到6.57%,超越中信,成为行业第一。同时公司佣金率水平已低至万分之五,其他券商要重新获得华泰的客户,需付出更大成本和佣金优惠,华泰先发优势为未来的发展奠定了良好基础 投资。公司融资渠道打开,将推动资本中介业务的快速发展,同时增加公司杠杆水平,提升ROE,带动公司估值提升,公司互联网证券业务先发优势明显,成效显著,预计公司14/15年EPS为0.51/0.55元,上调至买入评级,第一目标价15.19元。宏源证券 皮斌力帆股份交运设备行业 转型乘用车之初见成功,未来看点颇多,低速电动车是一大亮点。公司是国内最大的摩托车制造企业之一。伴随着十几年前的摩托车普及浪潮,力帆品牌扬名。普及高峰过后,摩托车逐渐式微,随着经济的持续发展,轿车开始在中国大范围普及,公司也乘势于2006年进军乘用车生产,经过8年发展,公司在乘用车市场上开辟了一条独特的发展之,2014年半年度公司乘用车收入占比达到65.9%,成为公司业绩增长的主要驱动力,公司转型乘用车之初见成功。此外,公司在低速电动车、纯电动车、汽车金融等领域均有布局,特别是在低速电动车领域,公司布局较早,产品成熟,有望成为未来一大亮点 乘用车调结构推新品扩产能逆势而上。公司在乘用车领域自主发展,引进吸收国外技术,取得一系列积极,已经自主掌握了发动机等核心技术。公司自2006年以力帆520进入乘用车市场后,已经推出了5款车型(包括该款车型)。力帆SUV X60一直是公司的主力车型,2014年新推小型SUV X50有望成为新的增长点。公司现有轿车及SUV产能10万辆,由于汽车生产是一个规模化优势非常显著的行业,所以公司的产能规模化量级还远远不够。未来公司计划继续扩产至40万辆。国内汽车销量增速在持续下滑,未来市场的主要增长点会趋向三线及以下城市,而力帆在三、四线城市上具备一定的渠道优势,因而我们认为公司乘用车在国内市场上仍有不小的成长空间。 海外市场是公司乘用车重要发力点。得益于公司早先在摩托车出口上建立的完善海外销售渠道和服务网络,公司在进军汽车业务后就开始了国际化战略。经过多年的发展后,公司在汽车出口市场上建立起了稳固的优势,轿车出口位列自主品牌轿车出口第三名,连续三年为俄罗斯中国车企销量冠军。公司出口市场主要集中在俄罗斯、中东和南非国家。在这些国家,力帆的产品以其优异的性价比优势获得了很高的认可度。未来公司将进一步加大国际化力度,重点地区实施本土化,积极推出创新性产品抢占市场份额。公司目前正在进行俄罗斯5万辆整车建设,巴西乌拉圭也在扩产能,因此未来海外市场的持续放量是公司业绩增长的一大动力。 率先布局低速电动车,政策放行后最受益。低速电动车是适应需求的产品,产业空间巨大。据估计,低速电动车潜在市场空间在1.5亿辆左右,市场容量有望达到5万亿,发展前景十分广阔。目前山东、河南等地,低速电动车发展如火如荼。在政策上,低速电动车还是灰色地带,方向不明导致产业发展混乱,但已经开始重视这个问题,上半年工信部赴河南、山东专题调研低速电动车,我们预计明年关于低速电动车的管理政策有望正式发布,届时低速电动车的发展将良性轨道。公司是上市公司中唯一具有乘用车生产资质,又率先布局低速电动车产业的公司。通过在摩托车和乘用车行业多年的制造经验和渠道积累,我们相信公司在低速电动车领域发展具备得天独厚的优势。公司于14年4月5日公告,拟在河南省济源市高新区投资22亿元建设年产10万辆新能源电动车项目。9月在济南国际新能源车展上,力帆首款按照乘用车标准打造的低速电动车320E正式发布。公司在产品和产能上都在积极布局,一旦政策放行,公司必定最先受益。 高速电动车与中科院联合研发,具备一定实力。公司在新能源乘用车上投入较早,与中科院在上海成立了中科力帆进行开发,利用了力帆的620的平台,主要研究电控,电机和电池采用配套的方式,在电控技术上是处于国内领先的水平。力帆电动车博会的时候作为警务用车,反响不错,目前已经进入了上海市地方补贴目录,最初的销售重点会开拓重庆和上海的公务车市场。公司目前也在研发新的高速电动车720E,续航里程可达250公里。 重点发展汽车金融,实现产融结合。公司持有重庆银行9.93%股权,持有安诚财产保险公司2.45%股权,并同力帆控股合资成立财务公司支持力帆汽车产业链的发展。14年6月公司在上海自贸区成立了力帆融资租赁有限公司,计划利用境外低成本资金大力拓展汽车金融,实现汽车产业和汽车金融的协调互动,以此促进汽车的销售。 维持 “推荐”评级。预计公司2014~2016年每股收益为0.49元、0.63元和0.71元,市盈率分别为19倍、15倍和13倍,业绩稳定增长,估值具备优势,低速电动车放开预期较强,一旦落实公司估值有望得到较大提升,维持“推荐”评级。 风险因素:(1)宏观经济继续下滑;(2)汽车行业竞争加剧;(3)低速电动车的政策风险。 国联证券 |